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「有皇冠的是哪个直播平台」海通宏观姜超:通胀还是通缩 降息还是不降?

2020-01-11 11:34:16 阅读量:1929 作者:匿名

「有皇冠的是哪个直播平台」海通宏观姜超:通胀还是通缩 降息还是不降?

有皇冠的是哪个直播平台,通货膨胀还是通货紧缩,降息还是不降息?

(海通宏观每周交流与思考336号,蒋超等。)

摘要

自央行宣布全面降息以来,市场对央行进一步降息的预期有所增加。原因是海外降息仍在继续,国内经济下行压力正在加大。财务委员会强调要加强反周期调整。

然而,中国央行上周暂停了多边基金的运营,对公开市场利率下调的预期也没有实现。那么,决定央行利率调整的因素是什么?除了经济之外,我们还要看价格吗?如果处于通缩环境,央行确实有可能降息。然而,如果通胀继续上升,不降息是合理的。那么,从全球和中国的情况来看,是通货膨胀还是通货紧缩,中国会不会降息?

首先,美国的通货膨胀以及欧洲和日本的通货紧缩。

美国消费停滞,通货膨胀达到新高。

上周,美国刚刚发布了最新价格数据。其8月份季度cpi持平于1.8%,其中最重要的核心cpi升至2.4%,达到2008年10月以来的11年高点。

美国通胀为何超出预期?一方面,这可能与贸易摩擦有关。进口关税的上涨导致一些国内商品价格上涨,推高了短期通胀。然而,主要原因是美国的消费保持了稳定增长。8月份零售额环比增长0.4%,高于预期,支持价格上涨。

历史数据显示,美国零售业的增长率与通货膨胀趋势高度相关。在过去的10年里,美国零售业的增长率大约是同期价格增长的2倍。8月份,美国零售额增长率回升至4%,相应的cpi增幅约为2%。

总而言之,美国经济由消费主导。只要消费保持稳定增长,就会推高价格。它面临的是通货膨胀,而不是通货紧缩。

受通货膨胀和其他因素影响,美国10年期债务利率上周大幅上升35个基点,从1.55%升至1.9%,同时年内降息预期也有所下降。

德国和日本正在萎缩,通缩压力正在上升。

德国8月份的调和消费物价指数和核心消费物价指数均环比下降0.1%,同比增幅分别降至1%和0.8%,均触及三年低点,这意味着通缩风险大幅上升。不仅是德国,日本的cpi和核心cpi也分别从去年同期下降到7月份的0.5%和0.6%,接近过去两年的最低水平。通货紧缩的风险也不小。

我们知道德国和日本都是主要的制造国,它们的工业增加值约占国内生产总值的30%,远高于美国的18%。

8月份,德国和日本制造业采购经理人指数均处于收缩区间。其中,德国制造业采购经理人指数仅为43.5%,接近过去10年的最低点。而日本制造业采购经理人指数为49.3%,也处于三年来的低点。制造业的收缩给其价格带来了通缩压力。

基于经济低迷和通缩的压力,欧洲央行上周宣布再次降息,将存款便利率下调10个基点至-0.5%,进一步加剧负利率,重启量化宽松。未来,如果日本银行效仿并降低负利率,也就不足为奇了。

随着欧洲和日本央行的负利率政策不断上升,10年期日本和德国债券的利率分别降至-0.16%和-0.45%,接近历史最低点。

总而言之,美国代表着消费经济,仍然存在通胀压力。德国和日本是一个生产性经济体,正面临通缩压力。这正是中国当前价格趋势的真实写照。

其次,cpi上升和消费者通货膨胀。

在国内,cpi持续上涨意味着消费者价格面临上涨压力。

国内生猪价格大幅上涨,推高了价格。

上周,统计局宣布,8月份消费物价指数稳定在2.8%,接近过去6年的最高点,距离3%的政策目标只有一步之遥。

今年价格上涨的主要驱动力是猪的价格。8月份,cpi环比上涨23.1%,同比上涨46.7%,直接推高cpi约1.3%。此外,由于生猪价格大幅上涨,牛肉、羊肉和禽蛋价格普遍上涨。8月份,牛肉、羊肉和禽肉价格分别上涨至12.3%、12.5%和9.6%。此外,今年8月水果价格上涨了24%。

受肉类、家禽和水果价格飙升的推动,8月份cpi食品价格同比上涨10%,达到2012年以来的新高。

自9月份以来,尽管生猪价格环比增幅有所收窄,但同比增幅仍在继续扩大。我们预计9月份cpi食品价格将上涨11%以上,这将推动cpi在9月份升至3%。第四季度后,cpi可能会超过3%的政策目标。

消费稳步上升,支撑了cpi通胀。

为什么今年通货膨胀持续上升?

一方面,猪的流行导致了超出预期的猪肉价格上涨,这也导致了相关肉类和家禽价格的普遍上涨。食品价格的急剧上涨推动了cpi上升。

另一方面,它也得到经济基本面的支持。今年,尽管经济增长率一直在稳定和下降,但占经济最大比例的消费增长率仍然保持稳定和上升。今年年初,社会消费品零售总额仅增长8.2%,而近两个月来,社会平均零增长率为8.7%。

消费反弹是由于大规模减税和费用削减。我们估计,2万亿减税和减费中约有一半将用于住宅部门,增加1万亿居民收入和7,000亿居民消费,居民消费增长率约为2%。考虑到减税和减费的效果将继续得到体现,消费增长率将在今年稳步适度上升,从而支持消费物价指数继续上升。

3.生产者价格指数下降,工业通货紧缩。

另一方面,生产者价格指数的持续下降趋势意味着工业价格处于通货紧缩压力之下。

大宗商品价格普遍下跌,ppi通缩加剧。

统计局宣布,8月份生产者价格指数环比下降0.1%,同比下降0.8%。同比下降创下8月16日以来的新低。石油、化工和钢铁行业是ppi下降的主要拖累因素。

据我们估计,石油价格、钢铁价格和煤炭价格是影响中国生产者价格指数的三大核心商品价格。截至今年8月,国内成品油价格同比下降11.2%,山西优质混煤价格同比下降11.8%,国内钢铁综合价格指数同比下降5.6%。大宗商品价格的普遍下跌已将生产者价格指数推入通缩。

展望未来,考虑到去年9月和10月生产者价格指数(ppi)的大幅上涨带来了高基数效用,同时整体商品价格仍然疲软,生产者价格指数通缩压力可能在短期内继续扩大。

如果我们不走刺激的老路,工业增长将面临压力。

生产者价格指数通货紧缩的直接原因是工业和投资持续下降。

截至今年7月,工业增加值增速降至4.8%,为2009年3月以来的最低水平。工业经济衰退是由投资疲软造成的。7月19日的累计投资增长率降至5.7%,仍接近23年来的最低水平。

本轮经济显然没有走刺激的老路,没有把房地产作为刺激经济的短期手段,坚持不投机炒房。结果,房地产销售和投资的增长率趋于下降。严格控制地方隐性债务增长,只投资基础设施项目。在坚持淘汰产能的同时,制造业投资的增长率仍然很低。总体而言,投资增长疲软,加上贸易摩擦拖累出口,导致工业产品需求不足和价格下行压力。

因此,从全面的角度来看,中国目前的价格趋势实际上类似于美国、日本和欧洲之间的划分。它面临消费价格的通胀压力和生产价格的通缩压力。

第四,货币是中性的,难以放松,也难以收紧。

正是由于价格分化的趋势,货币政策难以放松和收紧,因此保持稳定和中性成为最佳选择。

消费者价格上涨,不支持降息。

看看中国过去的降息周期,我们发现了两条重要规则。首先,在2000年后的四个降息周期中,每次降息的开始都对应于cpi的下降周期。其次,每当通胀降至政策目标以下时,央行都会降息。例如,2008年的通胀目标是4.8%,2008年10月cpi降至4.6%,随后央行开始大幅降息。12年的通胀目标是4%,12年来的2月份cpi降至4%以下,央行6月份开始降息。

然而,目前的价格趋势并不符合过去降息的两个条件:一方面,cpi仍处于上升周期;另一方面,cpi可能超过3%的政策目标。因此,消费价格上涨并不支持央行进一步放松货币政策,降息已经成为一个小概率事件。

Ppi通缩加剧,政策难以收紧。

但另一方面,随着工业经济衰退和生产者价格指数通缩加剧,央行不支持收紧货币政策。

自2000年以来,中央银行已四次收紧货币政策,前三次反映在存款和贷款基准利率的提高上,第四次反映在公开市场操作利率的提高上。然而,生产者价格指数在每个紧缩时期都保持了正增长。

另一个历史经验是,ppi自2000年以来已经三次跌入负区间,每次都对应于央行的货币宽松周期。

因此,结合cpi通胀和ppi通缩,中国整体通胀预期基本保持稳定,这实际上支持央行货币政策保持稳定和中性。

五、没有水牛,只有慢牛。

在了解价格差异趋势后,我们对中性货币政策有了更深的理解,相应地对资产配置也有了不同的结论。

没有洪水,没有水牛,没有牛。

从各个方面观察货币政策显然不同于以前的洪水。

从货币增长率来看,目前m2的增长率仅为8.2%,大致相当于名义国内生产总值的8.3%。在过去的10年里,中国m2的平均增长率达到了15%,远远超过了约12%的名义国内生产总值增长率。相比之下,当前货币不再过度发行,中央货币增长水平也明显低于以前。

从利率水平来看,中国10年期国债利率目前为3.1%,仅比年初低14个基点,基本保持稳定水平,远低于同期美国、德国和日本10年期国债的80、70和20个基点的降幅,也是因为中国央行尚未开始降息。

水牛价格与之前的高货币升值和利率大幅下降相对应。

最典型的例子是过去10年房地产的牛市,房价的上涨大致相当于同期货币的上涨。然而,如果未来货币增长率保持在8%左右或更低,这意味着未来房价的潜在年增长率很难超过8%。如果将房屋贷款的利率成本考虑在5.5%以内,70年期产权的折旧成本为每年1.5%,未来将很难从借款中赚钱买房,房地产泡沫将很难重现。

从金融市场来看,利率的急剧下降往往会导致股票市场的水牛价格上涨。最典型的例子是2009年股市反弹和14/15年股市上涨,所有这些都与央行大幅降息有关,这反映在股市整体市盈率的大幅上升上。

然而,如果未来利率水平稳定或略低,那么股市的整体估值也将保持稳定或略高,这意味着很难看到水牛市场的市盈率大幅上升所造成的影响。

企业利润提高,支持长期缓慢增长。

这一轮政策不涉及洪水,而是大力降低税费,改革贷款利率报价机制,减轻实体经济负担。由于减税和收费,消费增长率稳步上升,支撑了经济增长。虽然企业利润大幅提高,但上半年上市公司净利润增长7.8%,与名义国内生产总值增长率基本持平。

展望未来,通过减税、减费等改革政策,我们预计中国经济增长率将保持在5-6%的适度增长率,加上2-3%的价格涨幅,中国国内生产总值名义增长率预计将保持在7-8%左右,而企业利润预计将保持类似的增长率,这意味着与企业生产经营相关的资产预计将提供类似的回报。

其中,债券市场的信用债券预期提供约5%的息票回报,相应的10年期债券利率将保持在3%左右。如果利率水平保持稳定,那么股市的估值水平将保持稳定,但依靠7-8%的利润增长和2%的股息率,a股提供的平均年收益率预计将达到10%左右。这实际上是一个长期股票债务缓慢牛市。

综上所述,中国目前不是简单的通货膨胀或通货紧缩,而是价格分化的趋势,其中消费价格通货膨胀、生产价格通货紧缩和通货膨胀预期总体稳定。相应地,货币政策将保持中立,不会轻易降息或收紧。就对资产价格的影响而言,这意味着很难重现过去央行过度发行货币或降息所带来的野牛和快速牛市,但预计在经济增长和企业利润的支撑下,股票和债券将出现长期缓慢牛市。

一、经济:9月份继续好转

1)房地产销售反弹。9月上旬,31个城市产销增速升至15.6%,其中各一线城市销售增速上升,4个一线城市销售增速升至12.5%,11个二线城市销售增速升至15.5%,16个三线、四线城市销售增速升至25.5%。

2)提高工业生产。8月6日,主要电厂发电用煤增速从-13.9%收窄至-2.2%,9月初进一步收窄至-0.8%,意味着8月和9月工业生产有所改善。

3)库存水平下降。9月13日,全国主要城市的钢铁库存为1161万吨,连续五周下降。上周,六大电厂和秦皇岛港的煤炭储量分别降至1584万吨和545万吨。

第二,价格:通胀预期上升

1)食品价格的上涨已经下降。上周食品价格上涨有所下降,猪肉、牛、羊等肉类价格小幅上涨,鸡蛋和家禽价格飙升,蔬菜和水果价格下跌,食品价格较上周上涨0.9%。

2)九月份消费物价指数轻微上升。自9月份以来,商务部食用农产品价格和农业部农产品批发价环比分别上涨5.3%和1.4%。据预测,9月份的食品价格环比上涨3.5%,而9月份的cpi将小幅上涨至3%。

3)ppi逐月停止下降。自9月以来,国际油价、国内煤炭价格和钢铁价格已经稳定下来。到目前为止,港口期货的原始资本价格环比下降了0.1%。预计9月份生产者价格指数环比持平,9月份生产者价格指数同比下降将扩大至1.4%。

4)通胀预期正在上升。自9月份以来,一方面,生猪价格持续上涨,或将9月份cpi推至3%;另一方面,煤炭、钢铁和其他生产资料的价格已经稳定,而生产者价格指数预计将停止逐月下跌。总体而言,短期通胀预期有所回升,第四季度cpi超过了3%的政策目标。

三.流动性:货币稳定

1)货币利率稳定。上周货币利率基本稳定,r007平均上升3个基点至2.76%,r001平均下降3个基点至2.54%。dr007的平均值上升了2个基点,至2.64%,而dr001的平均值下降了3个基点,至2.49%。

2)中央银行投入了少量资金。上周,中国央行进行了2300亿元人民币的反向回购,到期时,多边基金的回报为1765亿元人民币,公开市场的净回报为535亿元人民币。

3)汇率略有回升。上周,美元指数小幅下跌,人民币兑美元汇率反弹,在岸和离岸人民币分别反弹至7.08和7.04。

4)货币保持稳定。在央行宣布全面降息后,对央行下调多边基金利率的预期也有所增加。但上周,央行没有延长到期的多边基金,而是继续进行反向回购操作。下周将有2650亿多边基金到期。我们认为央行不太可能继续充当多边基金,因此多边基金利率预计将保持稳定。原因是8月份社会融合和货币的增长率保持稳定,通货膨胀率保持在2.8%的高水平,接近3%的政策目标,因此没有必要降息,货币政策很可能保持稳定。

四.政策:开放资本市场

1)猪肉保证价格稳定。国务院常务会议要求密切关注人民群众的关切,进一步保障人民的基本生活,及时落实保障猪肉供应和价格稳定的措施,开展研究,支持建设一批惠及广大人民群众、弥补不足的重大民生工程。

2)减轻医疗负担。国务院决定出台城乡居民高血压和糖尿病门诊医疗保险报销政策,减轻亿万患者负担,加快集中招标采购,实行长期处方制度。部署进一步推进医疗保障与支持发展相结合,鼓励社会力量举办医疗保障机构,符合基本医疗保险覆盖范围的医疗服务由基本医疗保险基金支付,加快长期护理保险试点。

3)资本市场开放。外管局宣布将取消配额限制,通过qfii进入a股的外资不再受配额限制。这意味着以2002年qfii开放为标志的资本市场进入了对外开放的新阶段。

V.海外:美国零售数据好于预期,欧洲央行宣布降息并重启量化宽松

1)美国8月份零售额好于预期。上周五,美国商务部宣布,8月份零售额从此前的0.7%升至0.8%,高于预期的0.2%。此外,密歇根大学9月份消费者信心指数的初始值为92,高于预期的90.8。数据公布后,10年期美国国债收益率大幅反弹至1.9%。

2)欧洲央行宣布降息并重启量化宽松。上周四,欧洲央行宣布降息10个基点至-0.5%,这是自2016年3月以来的首次降息。主要再融资利率(0.00%)和贷款便利利率(0.25%)将保持不变。此外,欧洲央行宣布恢复量化宽松,从11月1日开始每月购买200亿欧元的资产。决议通过后,欧洲央行行长德拉吉表示,有必要保持高度宽松的姿态,降低国内生产总值(gdp)增长和通胀预期。

3)日本第二季度国内生产总值增速放缓。上周一,日本宣布将第二季度国内生产总值(gdp)增长率从同比折扣的最终值下调至1.3%,初始值为1.8%。企业设备投资环比增长率从1.5%降至0.2%,这是第二季度国内生产总值最终值下降的主要原因,表明不确定的贸易环境给制造企业的前景带来了压力。

4)沙特石油遭到袭击。据新华社报道,沙特阿拉伯内政部14日发表声明称,当天凌晨,几架无人驾驶飞行器袭击了沙特国家石油公司(Aramco)的两处石油设施,并引发火灾。

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